Navigace

Téma roku: Kam směřuje inflace?

Mnohé směřuje k tomu, že hlavním tématem letošního roku nebude nějaké moderní téma jako zelené finance (ESG apod.), návrat k normálu po covidu či boom kryptoměn, ale stará známá inflace. Zatím jen nezodpovězenou otázka zůstává, zda jde o krátkodobou epizodu, nebo začátek delšího příběhu.

Letos na jaře se míra inflace nečekaně rychle zvedla v řadě zemí. V Británii se inflace vyhoupla na 3 %, v Německu to byla 2 %, v obou případech nejvyšší hodnota za poslední tři roky. V USA míra inflace poprvé po 13 letech překročila hranici 4 %. I u nás růst spotřebitelských cen zrychlil nad 3 %. Dosud častou reakcí bylo, že jde jen o přechodný výkyv, který je způsoben jednorázovými výkyvy a návratem ekonomiky k normálu po předchozích restrikcích. Leč přibývá náznaků, že vše může být i jinak. Je naopak možné, že v rámci inflačního vývoje procházíme určitým zlomem, protože spousta věcí je jinak, než dosud dlouho byla.

Pro stromy nevidím les

Za zrychlením inflace nebyl jednorázový výkyv, ale spíše kumulace více vlivů dohromady. Meziměsíční růst cen zrychluje od začátku roku a průměrný nárůst cen za poslední tři měsíce je v USA nejvyšší od léta 2008, v sousedním Německu podobné každoměsíční zdražování, jaké je tam letos, nebylo 30 let. Jeden měsíc rostou pohonné hmoty kvůli dražší ropě, jiný jsou to potraviny, další jsou to ceny aut a vyšší jízdné a pak ceny v restauracích a hotelech.

I přes výrazné specifické problémy ale nelze přehlédnout širší obrázek. Například automobilkám na celém světě letos chybí čipy do aut, dokonce jsou nuceny plošně omezovat výrobu, a tak nemohou dodávat nová auta na trh. Následně až skokově rostou ceny ojetých aut. Klíčová není samotná příčina růstu cen, nedostatek čipů, ale to, že spotřebitelé vše akceptují a jsou ochotni si koupit ojeté auto o desetinu dráž, než kolik stálo před pár měsíci. To tu dlouho nebylo.

Hordy peněz připravených na utrácení

Šok vyvolaný nákazou covidem-19 byl pro ekonomiku velmi specifický. Došlo k výraznému omezení nabídky všeho, když se zavřela velká část služeb a v první fázi i průmysl. Následně řada domácností omezila svoje výdaje a firmy investice, a snížila se tak celková poptávka v ekonomice. Ovšem současně celou ekonomiku v mnoha směrech zaplavila masivní pomoc ze strany hospodářské politiky, tedy centrálních bank a vlád. Čistě statisticky ekonomika spadla do recese a došlo k hlubokému propadu HDP, ale vývoj byl tak specifický, že někteří ekonomové odmítají vše označovat jako recesi v ekonomickém smyslu. I přes hluboký propad HDP míra nezaměstnanosti v Evropě výrazně nevzrostla. V USA i Evropě celkový růst příjmů domácností dokonce dramaticky zrychlil. Nesplácení úvěrů se moc nezhoršilo, v některých případech došlo ke zlepšení. Paradoxní situaci korunoval mohutný nárůst úspor domácností a firem.

Citlivost vnímat inflaci jako problém znatelně poklesla. Velde proinflačních faktorů, jako jsou vysoké deficity rozpočtů a nafukující se bilance centrálních bank, tu máme i větší toleranci případných inflačních ohníčků.

V České republice vzrostly domácnostem za poslední rok jen vklady u bank meziročně o 370 miliard korun. Firmám se depozita zvedla o 100 miliard. To je dvojnásobný nárůst, než byl dosud běžný vývoj. Vše má dvě příčiny. Jednak jde o vynucené úspory, protože v zavřeném obchodě, restauraci či holičství nešlo utratit ani korunu. Druhá část úspor byla z opatrnostního důvodu kvůli odkladu nákupů, například aut. Nyní, když klesají nejistoty a ruší se omezení, se tyto peníze dávají do pohybu. Klíčové bude, jak prudká bude normalizace u nadměrných úspor. Slavný americký ekonom Milton Friedman vtipně poznamenal, že inflace je, když příliš mnoho peněz nahání příliš málo zboží.

Nový přístup centrálních bank

Dlouhé dekády centrální bankéři považovali za největšího nepřítele vyšší inflaci. Poslední roky se snažili inflaci zvednout z nízkých hodnot na požadovanou úroveň, kterou obvykle byla 2 %. Ovšem nyní mnozí centrální bankéři prohlašují, že nově budou tolerovat i vyšší inflaci, aby se kompenzovalo období nižší inflace. Tedy inflace nad 2 % nebude chyba, ale nově vítaný stav. Potom aktuální zrychlování inflace nebere jako rizikový vývoj, na který by centrální banka měla reagovat. Citlivost vnímat inflaci jako problém znatelně poklesla. Vedle proinflačních faktorů, jako jsou vysoké deficity rozpočtů a nafukující se bilance centrálních bank, tu máme i větší toleranci případných inflačních ohníčků.

Množství peněz ve finančním systému v poslední době prudce vzrostlo. V USA peněžní agregát M2 vzrostl meziročně o 25 %. Každý pátý dolar v oběhu „vznikl“ poslední rok. Takový nárůst tu nebyl od konce druhé světové války. V eurozóně peněžní zásoba vzrostla meziročně o 12 %, což je tempo růstu, které v Evropě nebylo půl století. Příliš mnoho peněz nahání příliš málo zboží.

usa-penezni-zasoba.png

Nárůst peněz v oběhu už odráží komodity a nemovitosti. Ceny řady komodit se rychle dostaly na historická či dlouhodobá maxima. Široké komoditní indexy nyní zažívají největší nárůsty za posledních 40 let. I přes propad ekonomiky růst cen bytů a domů spíše zrychlil, v řadě zemí jde už o dvojciferné tempo růstu. V USA řada ukazatelů naznačuje horší situaci, než jaká byla na vrcholu nemovitostní bubliny před 15 let. Opět se můžeme u těchto případů zaměřit na jednotlivé stromy, jako jsou malé zásoby mědi, slabší úroda kukuřice či nedostatečná nabídka domů k prodeji, nebo také s určitým odstupem můžeme uvidět celý „inflační les“. Ceny komodit se přímo v oficiální inflaci odrážejí přímo jen okrajově, fakticky jen přes ceny pohonných hmot, a ceny nemovitostí dokonce obvykle nemají žádný přímý dopad. Ovšem vlivy se postupně probublají do ostatních cen zboží a služeb, a jde tedy indikátor budoucích inflačních tlaků.

usa-mira-inflace.png

Pokud předchozí řádky někoho vystrašily, tak bych ho chtěl uklidnit. Nehrozí nám hyperinflace, ale spíše se nějakou dobu míra inflace může dostat tam, kde velmi dlouho nebyla. Tedy místo číslice 1 či 2 bude inflace v řadě zemí začínat nejen trojkou, ale asi i čtyřkou a možná i pětkou. Což ve světle nulových, či dokonce záporných úrokových sazeb není dobrá vyhlídka.

Z hlediska finančních aktiv je zrychlení inflace dobrá zpráva jen pro ceny komodit, fyzických aktiv a navázaných aktiv. Lapidárně řešeno inflační vývoj se výrazně odráží v ceně zlata a pak třeba i v cenách akcií těžařů komodit. Mírně negativní je pro akcie, kdy sice inflace na jedné straně nominálně zvedá příjmy firem, ale také zvyšuje jejich náklady a konečný dopad na zisk bude závist na typu jednotlivé firmy. Vedle toho všechny akcie plošně negativně zasáhne zvýšení diskontní sazby, tj. požadované nominální míry návratnosti investice, kterou zvedne nárůst inflačního očekávání. A tento faktor je pak negativní pro všechny dluhopisové investice. Pokud všechny dluhopisové investice poslední dekády těžily ze zpomalení inflace a poklesu úrokových sazeb, opačný vývoj má samozřejmě negativní dopad. Při mírně zvýšené inflaci státní 10letý dluhopis ani s kuponem 2 % už není atraktivní a investoři budou požadovat při nákupu diskont z ceny, tj. zvýšení výnosu do splatnosti, aby lépe odrážel nárůst inflačního očekávání.

Naopak pozitivní zpráva je, že zvýšená inflace není neřešitelná makroekonomická porucha, ale určitá volba hospodářské politiky. Jak utlumit inflaci se centrální banky v minulosti naučily velmi dobře. Je to relativně jednoduchá, ale také bolestná procedura, nazývaná výrazné zvýšení úrokových sazeb. Leč dokud centrální banky nezasáhnou, tak rychlé utlumení inflace nemusí přijít hned.

Pomyslná otázka za milion dolarů v současnosti je, kam až inflace může zrychlit a kdy na ni začnou reagovat centrální banky. Zatím jde jen u obou otázek spekulovat, odpověď nám přinese až budoucnost. A i když neznáme přesnou odpověď, nemusíme být úplně překvapeni.

Upozornění

Uvedené informace představují názor J&T Banka, a.s., který vychází z aktuálně dostupných informací v čase jeho zhotovení k výše uvedenému dni. Uvedené informace nepředstavují nabídku, investiční poradenství, investiční doporučení k nákupu či prodeji jakýchkoliv investičních nástrojů ani analýzu investičních příležitostí. Uvedené prognózy nejsou spolehlivým ukazatelem budoucí výkonnosti. J&T Banka, a.s., nenese žádnou odpovědnost, která by mohla vzniknout v důsledku použití informací uvedených v tomto materiálu. O případné vhodnosti investičních nástrojů se poraďte se svým bankéřem, investičním zprostředkovatelem nebo jeho vázaným zástupcem.