Dluhopisy jsou výhodné, vysvětlit to investorům ale není jednoduché

Dluhopisy začínají být mimořádně zajímavé. Vnímají to investoři?

Laický investor je vždy trochu ve vleku událostí a často se dívá na bezprostřední minulou výkonnost. Ta je u dluhopisů nyní samozřejmě slabá. Bohužel lidé mají obvykle tendenci se rozhodovat podle minulosti, a ne podle budoucnosti. Typický průměrný investor teď bude prodávat, přičemž by měl naopak začít akumulovat.

Je těžké mu to vysvětlit?

Snažíme se o to. Bohužel má také tendenci porovnávat neporovnatelné věci. Například, co mu dluhopisy vynášely doposud s tím, co mu teď nabízí termínovaný vklad či spořicí účet. Ve skutečnosti by se měl samozřejmě dívat, co mu přinese do budoucna. Měl by se dívat na výnosy do splatnosti a ceny. Jak se s rostoucími sazbami dluhopisy přecenily, jejich výnos do splatnosti stoupl.

Platí to jak u státních, tak podnikových. Obě skupiny jsou mnohem atraktivnější než třeba před rokem. Speciálně u státních cenných papírů už téměř žádný výnos nebyl vidět. Vznikala otázka, proč by je vlastně měl někdo kupovat. Buď tak činily centrální banky, nebo instituce, které musely z důvodu regulace.

Jaké číslo by teď měl mít investor před očima?

Dnes se dají najít v Česku pětileté státní dluhopisy s úrokem nad úrovní pět procent, desetileté nesou aktuálně 4,9 procenta. Vycházíme-li z toho, že tak vysoká inflace, jakou vidíme dnes, tady nebude dlouhodobě a inflační cíl centrální banky je na dvou procentech, tak je to výnos hodně zajímavý.

I kdyby se inflace nevracela tak rychle zpátky, pořád existuje ještě portfoliový pohled. A sice, že v portfoliu má být konzervativní a dynamická složka. Když ale byly výnosy na nule, neměl dluhopis v případě poklesu akcií kam růst. Tudíž ani v portfoliu nic nevyvažoval. Teď může, protože při takovém vývoji by šel s cenou nahoru.

Je tohle opravdu tak složité vysvětlit?

U akcií se to vysvětluje lépe. Když se ekonomice daří, akcie rostou a naopak. U dluhopisů je to trochu složitější, že když klesá cena, roste výnos. Je potřeba to pořád vysvětlovat. Zatím ale peníze do dluhopisových fondů nepřitékají, spíše naopak.

Všichni teď hovoří o státních dluhopisech. Firemní ale musí nabídnout ještě víc. Je to kvůli riziku?

Firemní dluhopisy samozřejmě musejí nést ještě víc než státní. Ovšem situace prudce rostoucích sazeb je nepříjemná pro ty, kteří je vydávají. Aby vám někdo na trhu umístil dluhopis a sehnal pro něj dostatek klientů, bude muset nabídnout sedm a více procent. Spousta firem zvažuje, jestli tolik chtějí zaplatit. Takže zájem o jejich vydávání ochladl. Konec konců, to je i jedním z cílů centrální banky, aby se půjčovalo méně peněz než před rokem.

Na druhou stranu, firmy podnikají v inflačním prostředí a zdražují i na výstupech.

Samozřejmě je to individuální. Firma ale musí mít byznys plán, ze kterého vyjde nějaká zisková marže. Ta vám určí, za kolik si můžete půjčit. Když pracujete s úrokovou sazbou čtyři až pět procent, vychází to prostě jinak než se sazbou výrazně vyšší. Neříkám, že se firemní dluhopisy neemitují, ale vidím jich podstatně méně než dřív.

Nevyvolá růst výnosu tak velkou poptávku, že se státní dluhopisy budou upisovat draho, a tím jejich výnos klesne?

Poptávka tu byla vždy, i když se výnosy pohybovaly kolem nuly. Pro domácí banky je to teď hodně zajímavé, protože získají podobný výnos jako v ČNB, ale na delší dobu. Že by to způsobilo takový převis poptávky, aby cena při úpisu razantně stoupla, nečekám. Stejně tak je potenciál trhu dost vysoký na to, aby stát měl jistotu, že svůj dluh upíše.

Kdo je typickým klientem vašich dluhopisových fondů?

To spektrum je široké. Od široké veřejnosti, která nakupuje od pětisetkoruny měsíčně, přes větší privátní klienty až po instituce, například nadace. Tradičně se soustředíme spíš na dluhopisy podnikové, ale držíme relativně volnou strategii tak, abychom v případě výhodnosti mohli přejít i ke státním. Což je do určité míry právě teď.

Dá se v takovém prostředí cílit na konkrétní výnos?

Pokud se bavíme o potenciálu, kam až může vystoupat výnos na trhu, tak to si říct netroufám. Sazby se určitě blíží k maximu, ekonomika zpomalí, nezaměstnanost vzroste a sazby následně půjdou dolů. Neumím ovšem odhadnout, jak rychle tento proces proběhne.

Česká republika šla se sazbami takto vysoko jako jedna z mála, přičemž třeba takové Maďarsko, které také zvyšovalo, je asi vnímáno jako hodně riziková země. Proč tu nemáme tsunami poptávky po českých pevně úročených papírech?

Pořád je tu kurzové riziko, a pokud se vůči němu zahraniční investor zajistí, tak vlastně o výnos přijde, protože se dostane na svoji domácí úrokovou sazbu. Takže si myslím, že sem nějaké peníze přitekly, ale rozhodně nepůjde o tsunami. Navíc nikdo nevěděl a neví, zda se změnami v bankovní radě nemůže dojít ke změně měnové politiky centrální banky, která by vyústila v pokles koruny.

Začíná doba, kdy zase budou konzervativní investice dlouhodobě nabízet kladný výnos, nebo je to jen záchvěv, po němž se svět vrátí k politice levných peněz?

Někteří analytici hovoří o tom, že nastává změna paradigmatu. Že po období, kdy jsme bojovali s deflací, se budeme muset mentálně nastavit na boj s inflací. Rád bych odpověď na vaši otázku znal, ale neznám. Zatím jsou sazby pořád reálně záporné, takže ani teď nejsme v normálním světě. Pokud se reálné sazby dostanou do kladných hodnot několik čtvrtletí po sobě, tak to možná bude něco signalizovat.

Důvodů pro levné peníze po odeznění mimořádně vysoké inflace ale je a bude pořád dost. Ať už je to demografie, tedy stárnutí obyvatelstva, velká zahraniční výrobní báze, která do USA a Evropy umí dodávat levné výrobky, a některé další. Takže dlouhodobé faktory možná nakonec zase převáží.

Jak byste v tomto změněném světě, kdy dluhopisy konečně nabízejí výnos, ale akcie jsou také dole, uvažoval o svých vlastních investicích?

Svoji osobní strategii bych zásadně neměnil. Úspory mám rozdělné mezi výnosové a konzervativní investice, přičemž lehce upravuji váhy. Už od loňského podzimu jsem přitom snižoval podíl těch rizikovějších. Spíš jsem si vytvářel hotovostní rezervu, protože akcie byly drahé a dluhopisy nevynášely. Až přijde vhodný čas, zase ji začnu rozpouštět do trhu.

Osobně si tipuji, že akcie ještě trochu poklesnou. Nicméně ani za této situace jsem z nich neodešel a mám v nich pořád okolo 30 procent. Myslím si, že ekonomika se ještě neochladila. Nejprve přijde depresivní nálada, dojde ke zpomalení ekonomiky a začnou růst ceny státních dluhopisů. Následně s výhledem na obrat v hospodářském cyklu pak začnou růst podnikové dluhopisy a nakonec začnou růst akcie. Zatím se tento cyklus ještě nenastartoval.

Zatím to v USA a Evropě skutečně na stagnaci nevypadá.

V USA také zvyšování sazeb začalo až v březnu a v Evropě se o něm teprve mluví. Takže je myslím na stagnaci ještě brzo. Netvrdím, že přijde recese, ale nějaké výrazné zpomalení nás čeká určitě. Bez toho se inflace nezbavíme.

Promítne se výhodnost pěti- ale i desetiletých dluhopisů do průměrné splatnosti papírů v portfoliu?

Je pravda, že krátká splatnost snižuje riziko v portfoliu. Ovšem to neznamená, že musíme držet výhradně takzvané krátké papíry. Ve fondu jde vždy o kombinaci mnoha investic. Momentálně držíme průměrnou splatnost v portfoliu krátkou hlavně proto, že nemělo smysl kupovat dlouhodobé papíry s nízkým výnosem. Postupně se změnou trhu myslím přichází doba prodlužování splatností. Zatím ale nejsme v situaci, kdy je vhodné jít výhradně do dlouhodobých dluhopisů.