Rostoucí úrokové sazby trochu zamíchaly investičním prostředím. Atraktivní výnosy začaly přinášet termínované vklady, kam dříve ukládali peníze jen ti nejvíce konzervativní klienti. „Nyní se však situace opět mění a je potřeba se znovu porozhlédnout, kam směřovat své investice,“ říká Michal Semotan, portfolio manažer J&T Investiční společnosti.
Jak se změnilo investiční prostředí v souvislosti s nárůstem úrokových sazeb, k němuž v uplynulých dvou letech došlo?
Na trhu vznikla nová konkurence. Lidé si v minulosti odvykli, že mohou přijít do banky a vložit peníze na termínovaný vklad. Sazby totiž byly velmi nízké. Jenže pak jsme se kvůli zvyšování sazeb ať už v Česku, USA, či eurozóně dostali do situace, kdy se pro nás staly vklady velkou konkurencí.
Klienti najednou dostali na termínovaném vkladu úrok 5,5 a někdy i 6 procent ročně, a to bez jakéhokoliv rizika. A od toho se pak odrážela i jejich další investiční rozhodnutí. Takže když chtěli podstoupit riziko, tak adekvátně k tomu očekávali, že dostanou vyšší výnos. A najednou jim třeba 8 procent ročně na akciích nestačilo. Nutno podotknout, že toto nastalo nejen u nás, ale i v Americe a překvapivě také v eurozóně, kde ještě před dvěma lety byly záporné úrokové sazby.
Co udělaly vyšší úrokové sazby s hodnotou akcií?
Vyšší úrokové sazby „dehonestují“ valuaci akcií, které vlastníte. Najednou požadujete za držení akcií vyšší rizikovou míru, ta však snižuje hodnotu akcie. Zároveň jste na burze vystaveni riziku pohybu kurzu, zatímco třeba u termínovaných vkladů se toho klienti nemusí obávat. Vysoké úrokové sazby měly dopad i na dluhopisy, kde růst bezrizikových sazeb bylo nutné dohnat poklesem cen, a tedy růstem výnosů. Takže ceny všech rizikovějších aktiv v té době poklesly. Některé více, některé méně. Rok 2022 byl ale obecně nepříjemný pro všechny investory.
Dá se říct, kdo se vloni stal pomyslným investičním vítězem?
Vítězi byli lidé, kteří vsadili na termínované vklady, protože ceny rizikových aktiv klesaly. Na druhou stranu však inflace byla stále vyšší než výnosy na termínovaných vkladech. Takže uložení peněz na termínovaných vkladech bylo jen přechodné řešení.
Aktuálně se již dostáváme na konec cyklu růstu sazeb a pro investory se vytváří neopakovatelná příležitost nastoupit do instrumentů, které jsou nyní férověji naceněny. Pokud nyní někdo zvolí termínovaný vklad, například jen na rok, tak podle mě po jeho skončení budou sazby níž u nás i v Americe, možná i v Evropě. Nižší sazby se mohou současně projevit v ocenění rizikovějších aktiv a lidé pak za rok budou do investic naskakovat za vyšší ceny. Čas naskočit do investic je právě teď, přestože vklady stále nesou kolem 5 procent.
O které investice by se měli tedy investoři zajímat?
Dluhopisové fondy a obecně dluhopisy jsou v horizontu řekněme zmiňovaného roku stále atraktivnější než akcie. Kvůli růstu sazeb dostaly také „ránu“, takže jsou již přeceněny na atraktivních úrovních a je tak velká šance, že když úrokové sazby do roka klesnou, ceny dluhopisů půjdou nahoru a investoři na tom vydělají. A to nejenom tím, že dluhopisy nesou pěkný kupón, ale také díky přecenění cen dluhopisů směrem nahoru. Takže dluhopisové fondy jsou podle mě teď žhavé zboží.
Jako manažer akciových fondů však klientům vždy říkám, že v portfoliu by měly být vždy nějakým způsobem zastoupeny i akcie, protože dlouhodobě dosahují nejvyššího zhodnocení. Jejich poměr je dán zejména rizikovým profilem.
Vyžadoval zmiňovaný růst sazeb také změnu v přístupu akciového portfolio manažera?
Určitě, některé pozice jsme museli zavřít. V době nízkých úrokových sazeb a s tím, jak se celý trh posouval nahoru, šly paradoxně nahoru i ceny akcií firem, které byly ztrátové a neměly žádnou oporu ve valuaci. Jen se vezly na sentimentu a investoři sázeli na jejich vzdálenou budoucnost. Ve chvíli, kdy se zjistilo, že jsou tyto firmy ztrátové a potřebují získat nové financování, jim ho vyšší úrokové sazby prodražují. A spousta těchto akcií se propadla i o desítky procent. I my jsme měli některé tyto tituly v portfoliu.
Na druhou stranu trh dokázal v posledních dvou letech rozlišit, kde je kvalita a kde není. To byl případ firem Meta Platforms, Microsoft či dalších technologických firem. Některé letos doslova vyletěly. Pokud jste takové tituly neměli v portfoliu, tak jste zaostávali za trhem. Zaměřili jsme se také například na těžaře ropy.
Jak se daří akciím evropských průmyslových firem, které se musely potýkat s vysokými cenami energií?
Evropské akcie na tom byly dlouho dobu relativně hůř než americké, pak se trochu našláply v období po covidu, ale válkou dostaly další zásah. Jednak ruský trh byl docela velký, spousta firem tam i vyráběla, navíc některé firmy měly subdodavatele na Ukrajině, a to vše se zpřetrhalo. A k tomu se přidal růst cen energií a dalších komodit, což hodně zvedlo náklady průmyslovým firmám. Podle mě přežijí v Evropě ti výrobci, kteří se zaměřují na prémiové věci s vyšší přidanou hodnotou, vyššími maržemi, případně firmy, které se tolik nemusí dívat na cenu. Příkladem je Airbus, ten svou výrobu asi do Asie nepřesune a nezačne vyrábět například s čínské oceli.
V automobilovém průmyslu je to horší, například Volkswagen na to v poslední době dojíždí. Akcie této firmy mám však stále v portfoliu. Sázel jsem na odemknutí hodnoty skupiny uvedením Porsche na burzu, ale vstoupily do toho právě vyšší ceny energií, rozbité dodavatelské řetězce a navíc se Němci rozhodli ukončit výrobu elektřiny z jaderných zdrojů, což je pro tamní firmy negativní. Porsche se sice upsalo famózně, na vysoké ceně a Volkswagen pak z toho vyplatil pěknou dividendu. Ale zbytek hodnoty skupiny Volkswagen investoři moc neoceňují. Trh oceňuje samotné Porsche na víc než celou skupinu Volkswagen, což je podle mě nesmysl.
Chápu, že čínští výrobci elektromobilů jsou na vzestupu, perou se tam s velkou konkurencí. Byl to pro Volkswagen velký trh pro prodej aut se spalovacími motory. Vedení Volkswagenu ale udělalo kroky, aby neztratili stopu, a myslím, že Volkswagen nikdy nebyl typ automobilky, která by s novými věcmi přicházela na trh jako první. Obvykle sledovali vývoj a pak nabídli produkt, který byl s konkurencí srovnatelný, či dokonce lepší. To se jim může podařit i v elektromobilitě. Ale mám i tady nastavenou určitou cenu, při jejímž dosažení budu muset pozici zavřít.
Extrémně důležité bude, jaký zveřejní Volkswagen výhled na rok 2024. To již budeme znát čísla za třetí čtvrtletí. Trh zaceňuje pokles produkce a zisku, ale pokud by sami přiznali, že vývoj prodejů v Číně představuje velký problém, tak by akcie dostaly ránu. I když nemyslím, že to bude tak špatné.
Co přinesly portfoliím geopolitické změny, zejména válka na Ukrajině?
Rusko nám tvrdě ukázalo, že můžeme utržit v portfoliu ztrátu v hodnotě několika procent fondu. Byla to pro mě těžká zkušenost, které bych se chtěl vyvarovat v Číně. Ve fondu J&T Opportunity máme tamní tituly zastoupeny někde okolo 5 procent. Nemyslím si, že by k útoku na Tchajwan došlo v dohledné době, ale to jsem si myslel i v případě Rusů. Čím déle tam současná vládnoucí generace bude, čím víc se budou prohlubovat problémy tamní ekonomiky, tím pravděpodobněji může nastat, že se budou snažit odvést pozornost. Musím to brát jako jednu z variant, i když ji mám upozaděnou. Z toho důvodu si nedovolím navyšovat pozice v Číně, i když tamní valuace akcií jsou nižší a mohou být atraktivní.
Jaké další významnější změny v portfoliích jste letos prováděli?
Letos jsme v Opportunity udělali pár velkých změn. S tím, jak šly nahoru akcie Mety, jsme z této pozice kompletně vystoupili. Jednu dobu to dokonce byla moje pozice číslo jedna, pak číslo dvě. Prošli jsme si peklem na podzim 2022, kdy akciové trhy padaly, ale ustáli jsme to a letos jsme realizovali pěkné zisky. A to nás posunulo výrazně výš. Hodně jsme byli zainvestováni v řeckých akciích, neboť tamní trh dlouhodobě sledujeme. Index aténské burzy hodně vyrostl, takže jsme některé řecké pozice uprodávali.
V J&T Dividend se nám podařilo v pravou dobu nastoupit do Microsoftu, a to jsme ještě ani netušili, že se stane jedním z lídru AI. Docela jsme navýšili komoditní sektor, ať už jde o těžaře ropy, či technických kovů a lithia. Tento sektor mi stále přijde levný. Naopak jsme vystoupili ze spekulativních technologických věcí. Zavřeli jsme například Spotify, protože tam nevidíme, že by se firma dostala v brzké době do zisku.
V rámci AI jsme zařadili některé nové firmy, koupili jsme Crowdstrike a Snowflake, které nám částečně nahradily Metu. Naplno jsme pak rozjeli vstup do akcií švýcarské banky UBS. Pozici jsme začali budovat v květnu, ta vyšla výborně a pořád je tam další prostor pro růst ceny akcií. Kvůli problémům konkurenční Credit Suisse se dostali k aktivům a klientům, ke kterým by se za normálních okolností nedostali, případně velmi draze. Dále jsme prodali Rolls Royce a zúčastnili jsme se IPO Hidroelectricy v Rumunsku, následně jsme i akcie přikupovali na trhu.
Jak hodnotíte vývoj na pražské burze?
Nejvíc mě asi trápí přístup vlády k válečné dani. Bylo to jasně určeno na určité období s tím, že se tím budou pokrývat kompenzace cen za energie. A najednou se řeší, že to vláda zrušit nechce. Přece jen je to příjemný příjem do státního rozpočtu. Takže obávám se, že tady tato daň v nějaké podobě zůstane a to je nesystematické. To už by spíše dávalo smysl zvýšit o pár procentních bodů daň z příjmů právnických osob.
My například máme v portfoliu dlouhodobě Gevorkyan a také spekulativně Primoco. A jsem rád, že burza rozjela kontinuální obchodování segmentu Start, za to jí patří dík. Je dobré vidět rozložení nákupních a prodejních pokynů.
Michal Semotan
V J&T Investiční společnosti působí od roku 2012. Svoji profesní kariéru začal již v roce 1997 jako asistent makléře ve společnosti Investkonzult. Od roku 1998 se věnoval šest let makléřství v J&T Securities, kde v letech 2003–2004 působil také jako člen a později předseda představenstva. V letech 2004–2011 vedl obchodování na akciových trzích pro klienty J&T Banky.