Investice v době energetické nejistoty

Do skupiny J&T přišel Adam Tomis před téměř deseti lety. Od počátku se zaměřoval na nebankovní investice a projekty, ve kterých se J&T mimo jiné potkává s bývalými partnery skupiny, jako jsou Daniel Křetínský, Martin Fedor, Peter Korbačka nebo Igor Rattaj. Zhruba před čtyřmi lety se firma začala zabývat vytvořením fondu, v němž by investorům umožnila investovat stejným způsobem, jako to dělají její akcionáři a expartneři. Na začátku roku 2020 tak vznikl J&T Arch Investments, ze kterého se za 2,5 roku stal největší fond kvalifikovaných investorů (FKI) v zemi, když překročil miliardu eur ve správě.

„V J&T jsme historicky klientům nabízeli dluhopisy, směnky, obecně dluhové produkty. Naopak investice do equity, vlastního kapitálu firem, byly v minoritě. Zřízením fondu J&T Arch ve formě fondu kvalifikovaných investorů jsme klientům přinesli další možnost, jak investovat do projektů, které kolem skupiny vznikaly a vznikají. Na rozdíl od nástrojů s fixním výnosem ale jde o úplně novou třídu aktiv, která umožňuje klientům stoupnout si po boku J&T, v podstatě se stát spoluvlastníkem,“ popisuje Adam Tomis, investiční ředitel J&T Finance Group.

Pokud se investor FKI stane spolumajitelem, znamená to, že se podílí nejen na výnosech, ale také na rizicích podnikání dané firmy. Jak jsou velká?

Je to jiná třída aktiv, než je dluhopis či směnka. Jednoduše řečeno, pokud držíte vlastní kapitál, riziko, ale i potenciální zhodnocení jsou vyšší. Na druhé straně, značná část našeho portfolia je tvořena investicí do fondu J&T Alliance, který investuje do partnerství s Danielem Křetínským.

Ať se na to díváte jakkoliv, partnerství s ním je ta největší část portfolia J&T. Mimo jiné i proto, nakolik dominantní část majetku tvoří, investujeme z J&T Arch do tohoto partnerství právě přes fond J&T Alliance. Speciální třída investičních akcií, kterou v J&T Arch držíme, nám umožňuje v závislosti na zhodnocení jeho aktiv získávat výnos od nuly do 13 procent ročně.

Výměnou za částečné omezení na straně maximálního výnosu ale získáváme určitou míru ochrany pro případ propadu, takže pro rozumné míry propadu, řekněme kolem 20 až 25 procent, nebudeme nést ztrátu. Z tohoto hlediska bych tedy řekl, že investice do fondu je méně riziková, než by se na první pohled s ohledem na jeho zaměření mohlo zdát.

Když bude mít investor milion korun a bude chtít kopírovat byznys partnerů J&T, může to udělat formou FKI? 

Ve zkratce by se to tak dalo popsat. Jádrem podnikání skupiny je J&T Finance Group, tam máme po 25 letech fungování historii prakticky se všemi důležitými byznysmeny v zemi. V některých případech držíme podíly v jejich firmách, vydávali jsme jim dluhopisy nebo je financovali. A tato historie nám dává poměrně unikátní přístup k řadě zajímavých investičních projektů. Právě o ty se opírá podstatná část majetku rodin okolo J&T a podobnou logikou by se o ně mělo opírat i portfolio J&T Arch Investments.

Jedním z příkladů je Rohlík.cz. Naše spolupráce začala emisí dluhopisů, poté přišel majoritní vlastník Tomáš Čupr s tím, že by potřeboval emisi rychle splatit, protože chystá investiční kolo. Dokázali jsme dluhopisy stáhnout a vydat novou emisi, která reflektovala nové skutečnosti, a tím umožnili Rohlíku získat kapitál na další rozvoj. Mimo jiné i díky této flexibilitě se náš vztah posunul natolik, že jsme následně dostali možnost participovat na Rohlíku.cz jako akcionáři.

Jak velký podíl v J&T Arch Investments drží J&T?

Dnes se pohybuje kolem 50 procent. Je to i cíl ve střednědobém horizontu, myslím, že pro investory je uklidňující, že v tom máme vlastní peníze. Zde je třeba ještě říct, že J&T Arch Investments by měl být hlavní investiční platformou skupiny. Všechny velké transakce, které skupina uskuteční, by se v něm měly nějakým způsobem objevovat. Navíc věříme, že představuje způsob, jak efektivně růst. Vidíme řadu příležitostí, ale kapitálu nemáme nekonečně, „Arch“ je jedním ze způsobů, jak dodatečný kapitál získat.

Nejnovější oficiální data z konce června hovoří o miliardě eur ve správě, díky tomu jste se stali největším fondem kvalifikovaných investorů v Česku.

Je to dokonce přes miliardu eur. Co se týká prvenství, z hlediska aktiv je jeden fond kvalifikovaných investorů o malinko větší. Zatím (smích). Nicméně z hlediska vlastního kapitálu fondu jsme v Česku a na Slovensku zdaleka největší.

Kolik investorů je ve fondu zapojeno?

Momentálně máme zhruba 2 400 individuálních investorů a zájem roste. Věřím, že možnost sáhnout si na stejnou investici jako J&T je silný argument. J&T od ekonomické transformace ukázala, že umí vydělat peníze, že má kapitálovou sílu. Koneckonců fakt, že sama skupina i její dlouholetí partneři a spolumajitelé ve fondu mají peníze, určitě pomáhá.

Jaké je aktuální portfolio fondu?

Jádrem portfolia jsou privátně vlastněné firmy. Není žádným tajemstvím, že nejsilnější pozici ve fondu má Energetický a průmyslový holding (EPH), který spolu s ostatními investicemi do společných projektů s Danielem Křetínským aktuálně tvoří zhruba 65 procent portfolia.

Kromě EPH jejich podstatnou součást tvoří EC Investments, společnost, přes kterou s Danielem Křetínským a manažery investujeme do e-commerce projektů, jako byla investice do Mall.cz nebo do Heureky, Fastu, Košíku či Dodo, po prodeji Mall nám také zůstal podíl v Allegru. Jsou tam i společné sportovně-profesionální investice a španělský maloobchod.

Z ostatních významných investic z poslední doby, která ale ještě není vidět v nejnovějším ocenění, je to například akvizice výrazného minoritního podílu v Monetě.

Profesionální sport znamená podíl ve Spartě a West Ham United, klubu anglické Premier League?

Ano.

Sektorově má největší podíl energetika. Jak se v této době, turbulentní zejména v oblasti energií, dýchá investičnímu řediteli?

Řečeno diplomaticky, situace je velmi dynamická. Naši expozici na energetiku představuje hlavně podíl v EPH, částečně pak minorita v ČEZ. Když to hodně zjednoduším, obě firmy jsou v určitém smyslu v podobné situaci. Provozují výrobní flotily zdrojů, které do jisté míry profitují ze současné situace na evropském energetickém trhu. U EPH je to trochu rozdílné v tom, že působí více geograficky, má rozmanitější výrobní základnu a také podíl na tranzitním plynovodu přes Slovensko.

Na druhé straně situace je v řadě aspektů mnohem komplexnější, než to v mediálním prostoru vypadá. Rozdílný je pochopitelně způsob, jak se ocenění obou firem projevuje v našem portfoliu. Hodnota ČEZ je daná burzou, na které se ukazuje velká nejistota, zejména kvůli očekávání státních zásahů, windfall tax a podobně, a ta trhu neprospívá. U EPH pracujeme s interním oceňovacím modelem.

Obecně nicméně platí, že v případě obou investic věříme v jejich vnitřní hodnotu a dlouhodobý potenciál generovat hotovost. Musíme však počkat, jak velký dopad bude mít mimořádná regulace. Jelikož jsme v našich úvahách spíše konzervativní, minimálně v případě EPH věříme, že pokud se aplikovaná regulace bude pohybovat v intencích opatření Evropské unie, nemělo by jít z hlediska našeho ocenění o dramatický zásah.

V portfoliu máte podíly v retailových řetězcích Rohlík a Terno, které zahrnují slovenské prodejny Terno, Moja sámoška a Kraj. Na základě čeho věříte maloobchodu?

Jádrem Terna jsou prodejny typu convenience store, obchody spíše menšího formátu, ale v dosahu lidí. Takové sídlištní samoobsluhy. Tento formát v dnešní době poměrně dobře funguje a je mnohem lépe chráněn proti vlivům e-commerce. Když potřebujete vajíčka či rohlíky, nebudete nakupovat v e-shopu, tam si uděláte spíš zásobovací nákupy. Čímž vysvětluji naši pozici v Rohlíku. Snažíme se tímto rozložením portfolia pokrýt oba segmenty maloobchodu, které mají potenciál růst.

Často se nás lidé ptají, zda tyto investice nejdou proti sobě. Dle mě se doplňují. Obchody, do nichž lze dojít, se správným sortimentem, na správných místech v horizontu několika desetiletí nezmizí. Terno je zároveň vlastně restrukturalizační případ, tedy velká část hodnoty spočívá ve vnitřních zlepšeních firmy samotné. E-commerce v odvětví potravin a zboží denní spotřeby má, podle mě, před sebou obrovský růstový potenciál. Covid mu neuvěřitelně pomohl a řada zákazníků, kteří si to osahali, usoudila, že tak chtějí dál nakupovat.

Před časem jste koupili téměř desetinový podíl v bance Moneta. Věříte tradiční finanční sféře?

Moneta je dobře a efektivně řízená banka, což samo o sobě je slušné východisko investice. Nad rámec toho jsme zvážili akcionářskou strukturu, která nám dává v otázce investice strategický rozměr. Velký podíl drží PPF, akcionářsky tam působí Pavel Tykač a pak jsme tam my. V Monetě jsou aktuálně tři poměrně silní akcionáři, což umožňuje přemýšlet o řadě směrů, kam se bude banka vyvíjet, a my v tom můžeme hrát důležitou roli.

S jakou cenou za kilowatthodinu počítáte ve svých plánech pro rok 2023 a dále?

To je těžká otázka. Nevíme, jaké budou státní zásahy, ani jak se cena silové elektrické energie propíše do koncové ceny. Celý trh má v sobě obrovskou nejistotu a volatilitu, což nesouvisí jen s plynem či venkovní teplotou. Krátkodobě každopádně hodně koukáme na forwardové ceny na daném trhu, kde firma působí. Střednědobě předpokládám, že se náhrada za ruský plyn najde, úzké hrdlo je stále na naší straně ve schopnosti jej v Evropě přijmout.

LNG bude vždy dražší než ruský plyn, který sem tekl potrubím, ale na to se z bezpečnostního hlediska nemůžeme ohlížet. Ruský plyn stál roky 18 eur za megawatthodinu, u LNG se bavíme o 40 nebo 50 eurech, víc snad ne. Je to více než dvojnásobek, ale není to 250 eur za megawatthodinu, jak to chvílemi vypadalo.

Nepochybně také výrazně narostou obnovitelné zdroje energie, které vyrábějí mnohem levněji, ale zároveň ve střednědobém horizontu budeme stále potřebovat zdroje, které dodají základní výkon. V závislosti na geografické poloze nějakou kombinaci plynu, uhlí a jádra. Jinými slovy, střednědobý normál bude podle mě výš, než jsme byli zvyklí, ale výrazně níže než to, co vidíme teď.

Českou elektřinu ovlivňuje jakákoliv negativní věc v Evropě. V uplynulých týdnech jsme s napětím sledovali problémy s francouzskými jadernými elektrárnami. A to nejen v otázce ceny, ale i případného blackoutu.

Nejsem energetický odborník, ale jak mi to popisují lidé, kteří odvětví rozumí mnohem víc, pokud Francie neobnoví v dostatečné míře výrobu ze svých reaktorů, blackout jí v zimě reálně hrozí. Pokud se EDF (francouzská národní energetická společnost – pozn. red.) nepodaří relativně rychle zprovoznit odstavené jaderné reaktory, bude problém. Francie má i díky velké jaderné flotile valnou část domácností vytápěných elektřinou, a až přijde zima, tedy mnohem větší spotřeba, hrozí reálný problém pro celý kontinent.

EDF sice říká, že do začátku zimy by větší část reaktorů měla uvést zpět do provozu, ale také přiznává, že značná část problémů je způsobená korozí na svárech, což je systémový problém, a její schopnost dostát obdobným slibům není historicky nejlepší. Takže si držme palce, ať se jim podaří to zprovoznit, protože není v zájmu nikoho v Evropě, aby se tam stal problém.

Jak aktuálně přistupujete k oblasti nemovitostí, což je adept na splasknutí cenové bubliny?

Naše expozice v tomto segmentu je relativně malá, máme v portfoliu logistické nemovitosti a development. U logistiky se nebojíme, co se týká druhé části, jde o menší pozice v oblasti výstavby retailových parků, což je segment, kterému se daří. Retailové parky jsou relativně jednoduché stavby, navíc tento segment nemovitostního trhu během covidu ukázal obrovskou odolnost, rozhodně vyšší než velká obchodní centra. Věříme, že podobně tomu, byť z jiných důvodů, bude i v nadcházejícím období.

Otázkou je, jak budou schopní nájemníci platit zvýšené nájmy, čemuž se při nadprůměrné inflaci nevyhnete. Obecně panuje v odvětví nemovitostí z pohledu valuací velká nejistota, mnoho transakcí se zastavilo i kvůli drahému financování. Osobně bych věřil hlavně logistickým nemovitostem, s ohledem na přechod k e-commerce mají před sebou stále relativně slušnou budoucnost, za favorita nemovitostních aktiv ale považuji retailové parky.

Váš fond kvalifikovaných investorů nemá časový horizont ani jiné omezení. Jaké máte dlouhodobé plány v počtu investorů a objemu vybraných peněz?

Střednědobě máme strategický plán dostat se na zhruba čtyři miliardy eur, ale čím delší je horizont, tím větší roli hraje zhodnocení a pak už je asi lepší mluvit o velikosti fondu jako takového. Vnímání celého segmentu FKI se stále vyvíjí, vysvětlujeme investorům, co umíme, jak to děláme.

Troufnete si po 2,5 letech odhadnout, zda se podařilo odstranit obavy českých investorů z nového typu investičního produktu?

Věřím, že ano. Objem kapitálu, který nám investoři za tu dobu svěřili, mě v tom utvrzuje. Na druhé straně, když to řeknu nadneseně, budujeme něco, co by nás mělo přežít, proto máme dost času přesvědčit investory, u kterých se nám to zatím nepodařilo, třeba výkonností našeho fondu v budoucnosti.

Rozhovor vyšel v Týdeníku Euro Foto: Jan Rasch