Štěpán Ašer: Důvěra klientů je v bankovnictví všechno

Letošní rok bude podle vašeho vyjádření ve výroční zprávě mnohém těžší než roky předchozí. V čem?

Loňský rok byl v mnohém zakonzervovaný. Pandemie změnila naše chování dlouhodobě. Režim, ve kterém řada firem běží, nemusí v novém postcovidovém světě fungovat. Jak se uživí nebo neuživí firmy v oblasti turistického ruchu, jak se promění maloobchodní prodej, jak se trvale změní způsob práce a s ním poptávka po kancelářských prostorách, se tedy teprve ukáže. Končí státní podpory, ještě chvíli bude pomáhat zadržená poptávka z doby covidu, ale postupně se začne ukazovat, jaké obchodní modely mají šanci opravdu přežít.

Například restaurace sice otevřely, ale je těžké sehnat personál. Mnoho lidí z oboru dalo přednost práci od devíti do pěti s jistým smluvním příjmem před extra příjmy ze spropitného a prací do noci. Aby se vrátili k původní profesi, budou chtít více peněz. Je to ale mnohem obecnější jev, který se netýká jen gastronomie. Na trhu chybí pracovní síla, což se promítne do cen. Trh bude hledat novou rovnováhu ve službách, obchodě i ve výrobě.

Myslíte, že to držela státní pomoc?

Myslím, že ano. A k tomu určitá ochota nebo chuť čekat a věřit, že je to jen dočasné. Někdo to vzdal hned na začátku, ale řada podnikatelů v sobě měla víru, že covid nějak přežijí. Podzim ovšem mnohé zaskočil. Momentálně je na trhu hodně zadržené poptávky, avšak bude záležet, kolik lidí v obchodech a restauracích bude za půl roku, jaké budou objednávky do výroby nebo jak se budou uvolňovat či zaplňovat dokončované kancelářské prostory. Začne se více řešit produktivita práce. Vyšší mzdy nepůjde plně přenést do cen. Jako bankéř jsem spíš pesimista, možná více, než si situace zaslouží. Riziko, že po oživení přijde propad, je ale reálné.

Do jakých oborů byste nešli nebo hodně zvažovali, zda jim poskytnout peníze?

Banky obecně nemají rády nejistotu a jsou obory, kde nejistota vzrostla. Promění se určitě kongresová turistika, práce v kanceláři a s tím související využití kancelářských budov. Mnohá odvětví tedy projdou změnou a nikdo nyní neví, jak velká bude a co vše s sebou přinese. Pro náš region je také velké téma elektromobilita, respektive ústup spalovacích motorů, a s tím spojená proměna části domácího průmyslu.

Není to o tom, že přijdou hráči, kteří toho využijí a třeba ty hotely skoupí?

Nejistota je samozřejmě vždy také příležitost. Na trhu je obrovský přetlak peněz, které v relativně uzavřeném okruhu hledají příležitosti ke zhodnocení. Cena investičních aktiv tedy prudce roste, a to, co vypadalo, že už z hlediska výnosu nedává ekonomicky smysl, nachází svého kupce právě díky tomu, že těch peněz je tolik. Centrální banky zalily ekonomiku spoustou peněz a otázkou je, jestli se to ve finále projeví bublinami na trhu, nebo to rozeběhne inflaci, která se přelije do celé ekonomiky a vysokou cenu aktiv z poslední doby validuje.

Nebude ta změna i o tom, že už tolik levných peněz nebude?

S nadsázkou už pár let říkám, že poskytování úvěrů je blbý obor podnikání (smích). Nabízíme peníze, tedy komoditu, které je na trhu hodně a kde nabídka zoufale převyšuje poptávku.

Reálné úroky zůstanou záporné a tím peníze levné. Je ale otázka, jak vysoká bude inflace.

Naštěstí podnikáme i v privátním bankovnictví, kde naopak klientům pomáháme řešit, kam peníze investovat a chránit je tak před znehodnocením. Tato část podnikání má velkou perspektivu.

Co se v byznysu začne odehrávat, až začnou sazby růst?

Začnou růst opravdu?

Centrální banka jasně avizovala, že začne sazby zvedat.

Podívejte se, kolik stojí koruna. Máme ekonomiku, která zvládne euro za čtyřiadvacet korun? Současný trend je takový, že u nás i na Západě nominální i reálné sazby dlouhodobě klesají, a nemyslím, že se to změní.

Může sílící koruna přibrzdit ČNB v jejich plánu zvyšovat sazby? Inflace začíná přestřelovat.

A je inflace opravdu podstatná pro stanovení sazeb? Rétorika řady centrálních bank se změnila. Začaly mluvit o tom, že není třeba se zajímat o krátkodobou inflaci, ale řešit střednědobé cíle. Já si to interpretuji tak, že v krátkém horizontu svět na cenovou stabilitu rezignoval. Jsme malá otevřená ekonomika a držet sazby v kontextu globálních trhů má podle mě větší váhu než samotná lokální inflace.

Bankéři také volali po tom, že by bylo dobré začít sazby zvedat.

A proč by nevolali? Je snadný byznys vybírat od lidí za jedno procento a ukládat za dvě u centrální banky. My se ale raději soustředíme na to, abychom pomáhali financovat smysluplné podnikatelské projekty.

Když jste zmiňoval, že jde nahoru cena aktiv, tak jak se díváte na současnou cenu realit? Ceny rostly v prvním čtvrtletí nejrychleji za posledních 10 let. Je ten trh přehřátý?

Děje se to, co jsem už zmiňoval. Spousta peněz z trhu musí někam jít. V Americe je to do akcií a u nás do cihel. Prostě je tady taková kultura. Jde o investice lidí, kteří se bojí o úpory. Ale relativně k příjmům a cenám hypoték za posledních dvacet let zase tak moc nemovitosti nezdražily.

Dostupnost bydlení se stává politickým tématem. Objevují se návrhy zdanit investiční byty, zvýšit daně z nemovitostí. Mohlo by to trh ovlivnit?

Jasně. Otázka ale je, jestli je to dlouhodobě pro ekonomiku zdravé. Pro spoustu lidí jsou investice do cihel útěkem před inflací. Je potřebné diverzifikovat, nelze vše řešit jen přes reality. I když věřím, že dlouhodobě půjdou nemovitosti nahoru, pro investory mohou přijít překvapení, právě například v podobě nových daní.

A k té dostupnosti bydlení. Nájemní bydlení je dostupné. Tak aby se nám ještě nestalo, že vyšší daně povedou k vyšším nájmům a i nájemné bydlení přestane být dostupné.

Začínají privátní klienti víc preferovat některý typ investic na úkor jiných aktiv?

Na trhu jsme největší aranžér dluhopisů, a tak sledujeme, že si klienti stále více začínají uvědomovat reinvestiční riziko, když při splatnosti dluhopisů mnohdy vidí, že úrok, který získali před pěti lety, už dnes trh nenabízí. Uvědomují si, že pokud nezmění své investiční chování, tak mohou za pět let řešit stejnou situaci. Nejde jim však o to, aby úrok pokryl běžné náklady, ale o to, zda jejich děti budou jednou dobře zabezpečené nebo zda rodinné bohatství skončí s nimi. V současném světě ochranu dlouhodobého majetku zajistí jen investice do permanentních aktiv s výnosem navázaným na reálnou ekonomiku. I proto jsme vloni spustili nový fond J&T INVESTMENTS, který klientům takové investice zpřístupňuje.

Mění se přístup k riziku?

Ano, ale velmi pomalu. Pro nás je to jeden z velkých úkolů. Jestli nemají klienti zchudnout, tak jim musíme umět vysvětlit, že jsou ve větším riziku, když nic nedělají anebo podléhají falešnému pocitu bezpečí fixního úroku. Dlouhodobý majetek potřebuje dlouhodobá řešení.

Je to dané geograficky? Generačně?

Evropa je taková. Kapitálový trh tady nemá takovou tradici. My navíc máme za sebou 40 let socialismu a zdánlivých jistot. Ti, kdo jsou dneska bohatí, jsou většinou první generací podnikatelů. Třicet let podnikali, vydělali velké peníze, které vedle osobního komfortu investovali především zpět do vlastního podnikání. Nikdy neřešili, co jiného s vydělanými penězi dělat. Rozumí svým firmám a oboru, ale se správou finančního majetku nemají často dostatek zkušeností.

Když se podíváme na vydané dluhopisy posledních let, tak to nevypadá, že by tam byla nějaká extra velká averze k riziku.

To není o averzi k riziku. Vzhledem k nízkým sazbám hledají lidé nějakou alternativu, co s penězi. Jdou za úrokem a vnímají jen nominální částku, kterou jim někdo slíbil vyplatit. Riziko, že protistrana slib nedodrží, si většinou vůbec nepřipouští. Naštěstí ale popadaly jen emise malých firem.

Opravdu si myslíte, že padají jen malí? Co například Arca?

Máte pravdu, Arca je velký průšvih. Ale co jiného padlo a byly z toho titulky? Mička, Zoot, to možná nejsou ani jednotky miliard. Ono to zní jako velká suma, ale z pohledu objemu emitovaných dluhopisů na trhu je to skutečně zanedbatelná část.

A nepoškozuje to důvěru?

Já myslím, že se třídí zrno od plev. Když dnes vidím blikající reklamní bannery, kde neznámá firma nabízí své dluhopisy s vysokým výnosem, zdráhám se uvěřit, že by to někdo skutečně koupil.

Vydávání dluhopisů je poměrně jednoduché, neměla by v tomto ohledu být regulace přísnější?

Kdybychom investovali víc peněz do vzdělávání, zavedli do školních osnov výuku finanční a investiční gramotnosti, učili naše děti kritickému myšlení namísto biflování faktů, tak máme od těchto problémů do dvaceti let pokoj. Nevěřím, že další a další regulace zabrání vzniku nových způsobů, jak z důvěřivých lidí dostat peníze.

Na druhou stranu dluhopisy padlých firem nakupovali například i profesoři z VŠE…

Profesoři z VŠE by měli vědět něco o diverzifikaci. A pokud diverzifikovali a všech deset dluhopisů, do kterých investovali, dopadlo špatně, tak v první řadě nikdy neměli být profesory VŠE. Ano, nějaká míra regulace finančního trhu je potřeba, ale možná musíme také začít regulovat, kdo může být profesorem na VŠE. (smích)

Jakou má dluhopis budoucnost z hlediska nástroje financování? Zejména když půjdou nahoru sazby.

Dluhové financování, ať už formou úvěru, nebo dluhopisu, je součástí standardní kapitálové struktury každé firmy. Takže o budoucnost dluhopisů jako finančního nástroje se opravdu nebojím.

Nemůže růst cen aktiv a nízkých výnosů vyvolávat napětí ve společnosti?

Koncentrace bohatství probíhala vždy a je přirozená. Dnes je však v tomto svět mnohem transparentnější, a i když jsme na tom všichni generaci od generace lépe, postoj společnosti k majetkovým rozdílům se mění a je zdrojem napětí. Ale to jsme zpět u našich klientů, kteří by měli přemýšlet nad svým majetkem a jeho ochranou. Společnost se mění k populističtějším rozhodnutím a tlaky vlád na movité určitě budou.

Když přišli Piráti s návrhem zavést kapitálovou daň, tak se strhla bouře. Objevují se nápady na vyšší zdanění nemovitostí a obecně majetku…

V Americe se každý rok platí daň z auta, daně z nemovitostí jsou tam také mnohem vyšší než u nás. Debaty jsou tedy legitimní, ale chybí mi k tomu také debaty o tom, co by měl stát v dnešní době plnit, jaké služby a v jakém rozsahu a kvalitě by měl nabízet, zda a jak zodpovědně hospodařit. Hledat další příjmy do státního rozpočtu je totiž vždy snazší než hledat úspory.

Co by zavedení takových daní udělalo s přemýšlením lidí o správě svého majetku. Mohlo by to vést k přeskupení investic nebo změně uvažování o tom, do čeho vůbec investovat?

Určitě. Daně hrají podstatnou roli při rozhodování o investicích. Každá změna se na investičním chování projeví. Když tedy budou druhý, třetí, čtvrtý, pátý byt nebo komerční nemovitost zdaněny úplně jinou sazbou daně z nemovitosti, tak z trhu zmizí kus poptávky. Zároveň se však část takové daně promítne do vyšších nájmů. A kam to může vést, už jsem zmiňoval.

Obecně je třeba říct, že vyšší zdanění majetku motivuje lidi k tomu, že více utrácí a méně spoří. Proč budovat rezervy, když mi je stát zdaní. Nemyslím, že je správné motivovat lidi k neodpovědnosti.

Co byste poradil svým klientům, kteří řeknou, že už nechtějí investovat do nemovitostí?

Aby hledali možnosti k investicím i mimo akciové a dluhopisové trhy a mimo trh s rezidenčním bydlením a pozemky. S růstem objemu volných peněz v ekonomice cena těchto aktiv narostla nejvýrazněji. Nemyslím si, že jde nutně o bublinu. Jde spíš o to, že existují alternativy, u kterých je nárůst ocenění pomalejší, protože mají vyšší bariéru vstupu pro menší investory a jejichž hodnota je více odrazem fundamentální výkonnosti než převisem investiční poptávky. Už jsem zmiňoval, že i kvůli tomu jsme postavili fond J&T INVESTMENTS – s cílem zpřístupnit segment private equity investic širšímu okruhu investorů a nepřímo jim umožnit podílet se na úspěchu firem, o kterých jinak čtou spíš v novinách.

Vedle J&T INVESTMENTS, který je vlajkovou lodí, jsme s našimi partnery spustili také fond zaměřený na startupy – J&T Ventures a společně s Tomášem Budníkem také fond investující do firem v ICT sektoru J&T Thein. To všechno jsou alternativy nebo doplňky k investicím do nemovitostí.

Bude podobných produktů přibývat?

Myslím, že ano. Je tady boom nových fondů, hodně z nich je stále zaměřeno na reality, ale postupně přibývá také fondů zaměřených na investice do podniků a alternativních aktiv. Věřím, že investiční nabídka bude stále barevnější a rozmanitější.

Máte tam před sebou nějaké nové zajímavé investice?

J&T INVESTMENTS je otevřený fond, který investuje do veřejně neobchodovaných firem. Pro každou novou investici tak vedle vyjednávání transakce řešíme způsob, jak pro fond zajistit pravidelné tržní oceňování na čtvrtletní bázi. Příprava a strukturování transakcí je proto složitější a trvá déle než u uzavřených fondů. Máme dost rozpracovaných transakcí, ale komentovat je před dokončením nemůžeme.

Náročnost přípravy investice na druhou stranu odstraňuje nevýhody zavřených fondů. Jako tzv. evergreen fond může J&T INVESTMENTS maximalizovat investiční potenciál každé investice a každý investor si peníze z fondu bere v době, kdy je všechny nebo část skutečně potřebuje, není odkázaný na datum konce fondu jako u uzavřených struktur.

Jak na ceny aktiv dopadne fakt, že vzniká spousta nových fondů, je přetlak peněz, ale nabídka se až tolik nemění?

Jak jsem říkal, na některých druzích aktiv už výrazný růst cen nastal. Kam se dostaly za poslední rok například ceny logistických nemovitostí, je neuvěřitelné. Co se týče firem, tak musíme brát v potaz, že tady prodává nebo bude prodávat své firmy celá jedna generace podnikatelů. A je pro ně jen dobře, že je na trhu zároveň dost peněz a má je kdo kupovat.

Co je za boomem logistiky? Je to jen o poloze Česka ve střední Evropě?

Myslím, že o geografické poloze České republiky to úplně není. Já si to mnohem více spojuji s tím, že se mění to, co jsme se učili ve škole o řízení výroby pod názvy jako „just in time management“ nebo „lean manufacturing“. Mantra tohoto přístupu byla minimalizace zásob. Teď naopak všichni výrobci zásoby budují, aby předcházeli výpadkům výroby pro případ, že by se zase kvůli nějaké epidemii komplikovala mezistátní doprava nebo kdyby se opět vzpříčil tanker v Suezském průplavu. Takže z cílování velmi nízkých zásob na několik dní výroby se postupně budeme přepínat na mód zásob, které zajistí plynulost výroby.

Jak se to projeví v ekonomice? Budou chtít všichni mít dodavatele blíž?

Samozřejmě to ekonomiku změní, to je hotová věc. Mění se představa o funkčních dodavatelských vztazích a nepomůže ani dostatečně velký sklad. Vzniknou pravděpodobně nové výrobní klastry, z logistické dostupnosti se stane podstatný faktor při výběru subdodavatelů, některé výroby se přesunou. Nebude to už zkrátka jen o výrobních nákladech.

Pokud se vrátíme k cenám firem, jak se vyvíjí jejich valuace při fúzích a akvizicích?

Orientačním ukazatelem ocenění firmy jsou zpravidla násobky EBITDA (EBITDA je zisk před započítáním daní, úroků a odpisů a odvíjí se od něj hodnot firem při transakcích – pozn. red.). EBITDA řady firem v době covidu spadla, ale prodávající prostě jen začali odkazovat na precovidovou EBITDu a požadují stejné násobky a často je také dostávají. Takže přes horší hospodaření a přes větší nejistoty jsou ceny stejné jako před dvěma lety, ne-li vyšší.

Ve výroční zprávě banky jste zmínili, že na trzích, kde působíte, bude hrát v příštích letech čím dál větší roli Green Deal. Plány na ekologizaci ekonomiky jsou skutečně gigantické. Jak to zasáhne svět investic? Vznikne něco jako nová ekonomika?

Trend už tu je a bude sílit. Co je zelené, respektive udržitelné, jde nahoru. Často už jen samotné očekávání příchodu velkých podpor v rámci Green Dealu hýbe oceněním projektů, firem a sektorů.

Vy sami v tomto směru něco podnikáte?

Financujeme některé projekty spojené s udržitelnou energetikou nebo projekty v oblasti zpracování odpadů, ale není to tak, že bychom si strategicky řekli, pojďme alokovat tolik a tolik kapitálu na financování zelené ekonomiky. Zároveň u všech obchodů mnohem více vyhodnocujeme, jaká rizika pro ně posun k zelené ekonomice představuje a jak může proměnit jejich podnikání.

Nebo to bude naopak? Že si řeknete, že uhlí tu ještě přece jen nějaký ten pátek bude, velké mezinárodní banky od něj ale současně dávají ruce pryč, tak pojďme využít příležitosti?

Řada subjektů upouští od financování společností, které provozují „fosilní” zdroje energie. Tento sektor prochází obdobím velkých nejistot a nejistota vždy odrazuje některé investory. Za normální situace se vše vrátí tržní cestou do rovnováhy – vyšší úrok nebo očekávaný zisk přiláká zpět dostatek investorů. Kapitál je tak sice dražší, ale je ho nadále dostatek. Situace v energetice je však umocněná aktivismem drobných akcionářů, investorů a klientů finančních institucí, ty jsou tlačené neangažovat se v energetice bez ohledu na výši nabízených výnosů. Trh s kapitálem je tak narušený, nenachází svůj rovnovážný stav. V této extrémní nerovnováze se kapitál může stát prohibitivně drahý a dovést některé firmy do vážných problémů. V takové netržní situaci se velmi těžko rozlišuje mezi příležitostí pro investici a předem ztracenou misí.

Setkáváte se s podobnými postoji také u svých klientů?

Úplně ne. Jak potvrzuje i náš každoroční průzkum českých a slovenských dolarových milionářů, tuzemský investor je poměrně pragmatický. Nemá vymezeno, kam nebude z „ideologických” důvodů investovat, posuzuje rizika a výnos.

J&T Banka je zajištěným věřitelem v obří insolvenci společnosti Arca Investments. Máte kromě svého zajištění v této kauze ještě i další zájmy?

Víme, že někteří naši klienti investovali do směnek a dluhopisů Arcy, tj. netýká se nás to přímo, ale máme zájem s klienty budovat dlouhodobá partnerství a k tomu patří i snaha pomoci v takovýchto situacích.

Představuje pro vás tato kauza nějaká rizika? Například z hlediska důvěry klientů investovat do nějakého typu finančních produktů?

Nechci, aby to vyznělo špatně, ale z dlouhodobého hlediska věřím, že nám to spíš pomáhá. Jsme prostředníkem mezi dvěma světy. Jeden svět má peníze a druhý je potřebuje pro rozvoj podnikání. Každý dluhopis, který připravujeme, připravujeme tak, jako kdybychom tam měli dávat vlastní peníze. Posuzujeme rizika, nastavujeme zajištění a kovenanty, sjednáváme nastavení úroků. S každou emisí, kterou připravujeme, totiž investujeme vlastní reputaci a riskujeme důvěru našich klientů. A důvěra je v bankovnictví všechno.