V září dosáhla inflace v Česku hodnoty 18 procent. Co za ní stojí a měl by stát pomáhat s dopady vysokých cen energií? I nad tím se zamýšlí Petr Sklenář, hlavní ekonom J&T Banky.
Aktuální ekonomická situace ve světě je novodobou krizí. Co k ní vedlo a vidíme už světlo na konci tunelu?
Pro správné pochopení situace je potřeba nejprve rozlišit širší globální trendy a následně specifický problém drahého plynu a elektřiny, který trápí jen část Evropy. Globálně extrémním vývojem procházejí dluhopisy. Ve Spojených státech dluhopisové trhy procházejí nejhlubšími propady za posledních padesát let, co se vedou dluhopisové indexy. Centrální banky po pandemii covidu-19 dlouho pokračovaly v extrémně uvolněné měnové politice, a to i přes zrychlující inflaci. Když letos začala inflace trhat jeden rekord za druhým, přinutilo to centrální bankéře o to razantněji reagovat prudkým trhnutím kormidla směrem k vyšším úrokovým sazbám. Relativní změna úrokových sazeb je tak během krátké doby velká, protože startovaly z nuly. Následně vyšší úrokové sazby tlačí rychle dolů ceny dluhopisů. Tento vývoj pak drtí další riziková aktiva, jako jsou korporátní dluhopisy a akcie. Pokračující prudký růst úrokových sazeb navíc zvyšuje obavy, že přísná měnová politika dotlačí ekonomiky do recese. Případná recese pak může být další ranou pro akcie a rizikové korporátní dluhopisy.
Pomyslným světlem na konci tunelu je, že sice řada centrálních bank ještě bude dál razantně zvyšovat sazby, ale někde se již pomalu přibližuje tzv. vrchol zvyšování sazeb. Dokonce v některých případech již pravděpodobně nastal. Zatím se zvyšování sazeb zastavilo v regionu, kde před rokem a půl začalo, tedy u nás ve střední Evropě. Domácí Česká národní banka od letošního června drží sazby beze změny na sedmi procentech, na podzim podobný postoj zaujaly centrální banky v Maďarsku a Polsku. Když se stabilizuje vývoj státních dluhopisů, je to první krok k tomu, aby se stabilizoval vývoj i u dalších cen aktiv.
Míra inflace dosáhla v září hodnoty 18 procent, což je nejvyšší od roku 1993. Jak predikujete vývoj inflace nejen v Česku, ale také ve světě?
Na začátku 90. let minulého století se oficiální míra inflace dostala i nad 20 procent, ale tehdy šlo spíše o technickou záležitost kvůli transformaci a zavádění DPH. Statisticky současná míra inflace, tedy zmiňovaných 18 procent v září, je nejvyšší od prosince 1993, ale fakticky jde o nejvyšší inflaci v našich novodobých dějinách.
Ovšem i na tomto negativním vývoji jde vidět zmíněné záblesky světla na konci tunelu. Již se začíná pomalu projevovat předchozí zvýšení sazeb ČNB a inflace se dostává na vrchol. Poslední čtyři měsíce inflace už trendově nezrychluje, i když je stále velmi vysoká. Pravděpodobně rychle neodezní, ale půjde o dlouhodobý a pozvolný proces. Tedy graf inflace nebude ostrý kopec, ale pomalé pozvolné klesání, třeba jako se Českomoravská vrchovina svažuje do Čech. Polovinu příštího roku inflace asi zůstane stále nad deseti procenty a na konci příštího roku může být pět šest procent.
Jisté náznaky stabilizace inflace jsou třeba už vidět v USA, ale v řadě zemí Evropy inflace stále dramaticky zrychluje. Inflace v eurozóně láme letité rekordy, například v Německu se po sedmdesáti letech dostala nad deset procent a zatím to nevypadá, že tento trend je na vrcholu. V Maďarsku inflace ještě na jaře byla osm až devět procent, ale v září už se dostala nad 20 procent. Inflační vývoj se začíná stále více diferencovat a ukazuje se, že domácí měnové podmínky hrají zásadní roli, i když v Evropě čelíme podobným nákladovým šokům u energií.
Je postup centrálních bank, které šlapou na výši úroků, dle vašeho názoru správný?
Dokonce bych řekl jediný správný. Napsalo se plno učebnic hospodářských politik a další odborné literatury, které jasné říkají, že přísná měnová politika je sice bolestivý, ale také jediný fungující lék na vysokou inflaci.
Co vlastně k nárůstu inflace nejvíce přispívá? Jsou to stále ceny energií, tedy elektřiny a plynu?
Jako ekonom musím uvést, že zdražování není inflace, ale naopak inflace je zdražování. Inflace je vážná makroekonomická porucha, kdy roste celá cenová hladina v ekonomice, tedy zjednodušeně všechny ceny. Různé šoky pak jen určí ty sektory, kde se inflace projeví nejvýrazněji. Zvýšenou inflaci jsme u nás měli již vloni v létě, tedy ještě před dramatickým nárůstem cen energií a samozřejmě dávno před válkou na Ukrajině. Pokud analyticky rozebereme strukturu nárůstu cen ve spotřebním koši, tak zářijovou inflaci 18 procent z poloviny tvoří potraviny a energie. Tyto nákladové vlivy jsou velmi výrazné, ale vedle toho zde stále zůstává velmi vysoký růst cen i u dalších položek. Cenová hladina se zvedá jako celek, jen u některých cen je změna výraznější.
Elektřina a plyn jsou nezbytné pro výrobní průmysl a další odvětví, která ne všechna mohou náklady promítnout do koncových cen zákazníkům. Jaký můžeme očekávat dopad na českou, potažmo světovou ekonomiku.?
Růst cen plynu a elektřiny je tak prudký, že nejen vytváří rekordy u inflace, ale začíná ohrožovat fungování stále větší míry firem. Už nejde jen o energeticky náročné firmy, jako jsou výrobci hnojiv či sklářské pece, ale ohrožuje plošně firmy v oblasti průmyslu i služeb. Velká část firem má stále zajištěny nižší ceny z minula, ale tento štít se pomalu rozpouští, a pokud se situace brzy nestabilizuje, tak výsledkem nebude normální recese, ale opravdu hluboká ekonomická krize v Evropě a s ní spojený i prudký nárůst nezaměstnanosti.
Bohužel nejistota je velká, nikdo nyní nedokáže rozumně predikovat cenu energií v Evropě v příštím roce, a tak není jisté, zda se nám podaří tomuto černému scénáři vyhnout.
Jaká by měla být pomoc státu jak lidem, tak firmám? Je plošná pomoc správná?
Minimálně v Evropě dochází či došlo ke zlomu v energetice. Nízké ceny elektřiny a plynu, které tu byly předchozí půlku dekády, se již nevrátí. Blízká budoucnost z mnoha důvodů bude spíše ve znamení násobně vyšších cen energií. A tomuto vývoji by měla odpovídat i případná pomoc státu.
Plošně stropovat cenu elektřiny jsou jen vyhozené peníze oknem, které fakticky pouze zvýší budoucí inflaci. Smysl dává případnou pomoc státu zaměřit na to, že jde o pomoc k transformaci. Tedy u domácností pomoc omezit rozsahem, aby šlo jen o nástroj sociální politiky pro nejpotřebnější. U firem vyžadovat návratnost této pomoci, a pokud ji firma čerpá, tak musí omezit jakékoliv platby vlastníkům. Celkově smyslem má být, aby všichni začali co nejdříve plavat ve studené vodě sami. Jiná alternativa není. Obzvláště u pomoci firem je nutné neplýtvat pomocí na ty, co plavat nechtějí nebo vzhledem k povaze své výroby ani nedokážou.
Jak řeší situaci ve světě?
Primárně se jedná o evropský problém, protože ceny energií sice vrostly i jinde ve světě, ale ceny plynu a elektřiny stouply na násobky jen tady v Evropě. Následně k tomu přistupují vlády různě. Některé země řeší pomoc domácnostem jako zacílenou pomoc potřebným, někde plánují vše zasypat plošnou pomocí. Někde se vlády snaží fixovat ceny na nízkých úrovních a následně dotovat výrobce elektřiny. Úplně jednotný postup tedy neexistuje. Navíc je zde snaha provést záchranné plány na národní úrovni i prosadit nějakou pomoc na úrovni Evropské unie. Ale jde o velmi složitý krok, protože i na kontinentu existují velké rozdíly mezi zeměmi.
Jak ochránit portfolio před tak vysokou inflací?
Panika je občas horší varianta než problém ignorovat. Racionální reakce byla důležitá před dvěma roky u pandemie covidu-19, úplně stejně adekvátní reakce je potřebná i u inflace. Aktuální inflace je daná a už nejde porazit, kromě varianty, že jsem si před rokem koupil protiinflační dluhopisy. Tedy tato bitva je již víceméně prohraná, ale to nic nemění na tom, že jde vyhrát celou válku a tou je zhodnocení investic v horizontu tří až pěti let.
Kvůli velké nejistotě vypadají v současné době lákavě termínované vklady, ale to může být někdy i krátkozraká úvaha, kdy se zaměřuji víc na současný stav než na ten budoucí. Slovy nejslavnějšího hokejisty Wayna Gretzkyho, bruslím tam, kde puk bude, ne tam, kde je teď. V řadě zemí jsou výnosy dluhopisů na dlouhodobých maximech, někde se pomalu blíží vrchol inflace a také i zvyšování sazeb, pokud už k němu nedošlo. Následně, i když nás příští roky čeká období relativně zvýšené inflace, ji některé dluhopisové investice mohou začít porážet. Pro následující tři roky u nás očekávám průměrnou inflaci přes čtyři procenta. To není málo. Ovšem třeba dluhopisy ve fondu J&T Bond jsou zaceněny s výnosem do splatnosti 7,8 procent. Tedy je šance, že takové portfolio může budoucí inflaci porážet.
Kde je puk teď, není pro další vývoj klíčové. Zásadní je, abych jako útočník jel tam, kde ten puk teprve bude.